海外对冲基金FOHF的QDII模式

　　目前国内的QDII业务可分为保险系、银行系和证监系。

　　其中保险系QDII主要依据2012年10月发布的《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》，可投资的境外基金有证券投资基金、股权投资基金、房地产信托投资基金（REITS）等，但对证券投资基金的要求较高，一般只有共同基金能满足，对冲基金难以满足。且从实践看，目前保险系QDII鲜有外发产品，主要用于集团自有资金管理。

　　银行系的QDII业务中，商业银行主要依据2006年的《关于商业银行开展代客境外理财业务有关问题的通知》及2010年的调整通知，信托公司主要依据2007年的《信托投资公司受托境外理财业务管理暂行办法》及2010年的调整通知。从最新政策看，商业银行系的QDII资格可投范围已由原先的“不得直接投资于股票及其结构性产品、商品类衍生品，以及BBB以下证券”调整为“可投资股票，但不得投资于商品类衍生品、对冲基金以及国际公认评级机构评级BBB以下的证券”。即商业银行系QDII遭明令禁止投资海外对冲基金。而信托公司系的QDII可投资的证券投资基金也仅限于“已与中国银监会签订代客境外理财业务监管合作谅解备忘录的国家或地区相关监管机构所批准或注册登记的公募基金”。

　　在三大QDII业务体系中，仅证监系QDII在政策文件上为海外对冲基金准备开“直通车”。2007年，证监会发布《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》和相关的实施通知。当时的投资范围并不包括海外对冲基金，但除了包括货币市场工具、固定收益证券、股票等，还包括：

　　在已与中国证监会签署双边监管合作谅解备忘录的国家或地区证券监管机构登记注册的公募基金；

　　与固定收益、股权、信用、商品指数、基金等标的物挂钩的结构性投资产品；

　　远期合约、互换及经中国证监会认可的境外交易所上市交易的权证、期权、期货等金融衍生产品。

　　2013年，证监会下发修改《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》的征求意见稿，拟将投资范围拓宽至“在已与中国证监会签署双边监管合作谅解备忘录的国家或地区证券监管机构登记注册的私募基金”。

　　综合而言，目前三大体系QDII业务均未直接将海外对冲基金纳入可投范围，国内投资者需通过产品结构设计“曲线”投资海外对冲基金。未来如果证监会关于修改《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》的征求意见稿正式发文，则投资者可借QDII直接投资海外对冲基金。

　　目前最常见的“曲线”投资海外对冲基金的方式主要借助证监体系QDII资格进行：投资者以人民币资金成立券商资管或基金专户产品，券商资管或基金专户产品认购境外券商发行的结构化产品（如票据），再以该结构化产品挂钩标的对冲基金的收益率。其中，境外券商可以是外资背景投行，也可以是境内券商在海外设立的子公司。根据QDII业务相关规定，资产在境内和境外时均需要符合相关条件的托管人进行托管。

　　华宝证券草根调研了解，目前已有多家私募正在筹备或已经采用QDII模式投资海外对冲基金，构建FOHF组合。由于QDII直接投资海外对冲基金尚未放开，上述模式在运行中也存在一些不足之处：

　　首先，当前的QDII模式需要借助海外投行发行的结构化产品间接投资海外对冲基金，这就平添了一层结构化产品发行费用，减少了投资收益。如果挂钩的对冲基金数量众多，还有可能进一步增加发行费用。

　　其次，结构化产品的存在，降低了海外对冲基金申赎的灵活性，不便于FOHF管理人投资策略的实施。

　　目前证监会已与53个国家和地区签署谅解备忘录，覆盖了全球主要的国家和地区，如美国、香港、英国、日本、德国、澳大利亚等。未来如果《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》的修改稿正式落地，将极大便利国内资金投资海外对冲基金。

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